期貨是現(xiàn)貨的衍生交易市場，期貨的基本功能是價格發(fā)現(xiàn)，規(guī)避風險。規(guī)避風險主要通過期貨市場的套期保值手段來實現(xiàn)，現(xiàn)貨與期貨的價差研究是企業(yè)套期保值的基礎。本文以杭州地區(qū)HRB400φ20mm價格為現(xiàn)貨基準和上海期貨交易所螺紋鋼主力合約當日收盤價為期貨基準價做比較分析，從三個方面入手進行梳理，分別是：1.螺紋鋼自2009年上市以來現(xiàn)貨、期貨的價格走勢所對應基差的4個階段;2.由季節(jié)性供需關系所引發(fā)的螺紋鋼現(xiàn)期基差變化的研究;3.近年來基差修復原因的探討。

　　螺紋鋼價格走勢分析

　　涂塑螺旋管供應商指出，螺紋鋼作為建材的最大用量品種價格受各方因素影響巨大，無論是鋼廠還是工地，受價格波動之困已久。經過鋼協(xié)、交易所、各個部門的努力，螺紋鋼期貨于2009年3月27日在上期所鳴鑼上市。自2009年3月27日期貨上市以來其價格走勢大致可分為4個階段：

　　第一階段，2009—2011年劫后復蘇。2008年全球金融危機爆發(fā)中國未能幸免且受波及，2008年底中央各部委陸續(xù)推出積極的財政政策和寬松的貨幣政策以支持中國經濟消除金融危機帶來的負面影響。在國家政策支持下，受市場資金充裕和預期上漲的影響，螺紋鋼期貨帶動現(xiàn)貨實現(xiàn)連續(xù)三年上漲的大牛行情(主要表現(xiàn)為深度負基差)，2011年螺紋鋼期貨上市3周年的時候，鋼價創(chuàng)下歷史新高。

　　第二階段，2011—2016年產能過剩引發(fā)劣幣驅逐良幣。2009—2011年，鋼鐵產量分別為5億、6億和7億噸，連續(xù)三年達到兩位數(shù)的增長。期現(xiàn)均值與前三年相比大幅收窄，基差一度進入焦灼狀態(tài)，逐步展現(xiàn)出期貨市場價格發(fā)現(xiàn)的功能。同時大量有能力的鋼廠和貿易商通過期貨市場的套期保值功能在下跌過程中進行風險規(guī)避，實現(xiàn)利潤最大化。價格一路下跌不斷打穿鋼廠成本，在這輪產能過剩中，標志性的事件就是沙鋼崛起、價格創(chuàng)新低和寶武合并。這三者奠定了行業(yè)新格局。

　　第三階段，2016—2018年國家推出供給側改革，鋼材價格迎來反彈，基差均值完成自2009年有期貨品種以來首次由負趨向于0的轉變。

　　第四階段：進入2018年后中美兩個最大的經濟體開始出現(xiàn)摩擦。傳統(tǒng)的投資+消費+出口的三駕馬車唯獨投資不受影響，在眾多不可控因素影響下，鋼廠、貿易商經營模式上出現(xiàn)了質的轉變，主要體現(xiàn)在基差均值轉正后，市場遠期預期平衡的狀態(tài)下凈現(xiàn)值的折現(xiàn)率。在大量的金融研究帶入到鋼材定價后，以期貨價+升水的靈活定價模式在行業(yè)內已經開始生根發(fā)芽。

　　螺紋鋼基差的季節(jié)性研究

　　2015年后，期現(xiàn)市場格局發(fā)生了結構性轉變，螺紋鋼基差逐步由負基差市場轉化為正基差市場?；谏蠄D所示，螺紋鋼基差大部分時間呈正基差分布，在時間分布上主要集中于每年四季度至次年的一季度，持續(xù)時間為3—6個月，基差價格波動主要集中在[-300，500]區(qū)間內，累計均值自2017年后演變?yōu)檎?，且逐年呈現(xiàn)緩慢上升狀態(tài)。

　　螺紋鋼庫存受春節(jié)因素及鋼廠冬儲政策影響，歷年來一季度下游需求放緩采購偏淡，因此一季度庫存回補最快，庫存積累一般始于上年末1—3周，止于年初2月底3月初(這與傳統(tǒng)春節(jié)開工因素正好相符)，連續(xù)增庫存周期基本為8—16周，平均增幅約為120%;進入二季度后，工地基本陸續(xù)開工，正值打地基的黃金期，終端需求得到季節(jié)性釋放，成交量放大，庫存去化流暢，庫存降幅為一年中最大;三季度因受高溫天氣及梅雨季節(jié)的影響，基建和房地產下游開工需求較弱，為螺紋鋼需求淡季;進入四季度，一般房地產平穩(wěn)，基建增速有所提高，工地處于趕工期，需求相對強勁，因此四季度基本處于庫存相對低位。由此可見，螺紋采購量一季度最弱，二、四季度最強。

　　縱觀2010年至2020年期間螺紋基差歷年表現(xiàn)，如圖4所示，偏弱月份基本為1月、2月、6月、7月、8月，此時對應的現(xiàn)貨采購量因春節(jié)因素或高溫多雨天氣影響而顯疲弱，而5月、10月、11月基差明顯偏強，亦恰為其采購最集中的月份，由此可見其下游需求及對應的當期采購量對螺紋現(xiàn)貨的溢價影響非常顯著。

　　基差修復

　　2011年四季度至2012年一季度以及2012年四季度至2013年一季度這兩波基差回歸，主要是因房屋新開工面積增速低迷，期貨合約因面臨交割而補漲導致向現(xiàn)貨靠攏。2008年后，四萬億投資政策刺激基建投資大興從而引發(fā)各地政府加快審批鋼廠立建，導致2009—2011年連續(xù)3年鋼材產量呈爆發(fā)式增長。這兩波基差均處于2011年后產能過剩階段，期貨和現(xiàn)貨價格均處于下跌周期，此時房屋新開工面積增速面臨調整，現(xiàn)貨尚且相對堅挺，隨著交割時間的臨近，相對現(xiàn)貨超跌的期貨開始補漲向現(xiàn)貨價格靠攏。

　　2014年仍處于鋼鐵行業(yè)產能過剩階段，此時價格已經經過4年大幅調整，期貨價格已大幅下跌而現(xiàn)貨仍處于高位。2014年房地產新開工面積一直處于負增長，終端市場總體需求疲弱，從2015年一季度開始，鋼材庫存創(chuàng)歷史新高，導致現(xiàn)貨價格應聲下跌向期貨靠攏。此次價差回歸為僅有的現(xiàn)貨主動下跌向期貨價格靠攏。

　　螺紋鋼價格在2015年12月1日創(chuàng)下歷史新低后，開始絕地反擊。2016年至2018年，國家推出供給側改革引發(fā)行業(yè)整合，且由于環(huán)保限產，鋼廠開工率下滑導致供給端收縮，疊加宏觀政策繼續(xù)寬松，在需求比較穩(wěn)定的情況下出現(xiàn)供需偏緊，此時連續(xù)3年的三季度螺紋鋼庫存都處于相對低位，導致現(xiàn)貨價格強勢，基差修復表現(xiàn)為期現(xiàn)價格同漲且期貨漲幅更甚向現(xiàn)貨靠攏。

　　2017年末螺紋鋼庫存降至歷史最低水平，現(xiàn)貨價格快速拉漲，現(xiàn)貨價格在12月5日創(chuàng)階段性新高，緊隨其后期現(xiàn)價差也創(chuàng)下歷史記錄。然而現(xiàn)貨價格高企導致成交乏力，進入2018年后，春節(jié)因素需求銳減疊加庫存回補飛速回升，現(xiàn)貨價格出現(xiàn)暴跌，在此期間期貨價格一直持穩(wěn)，這波我們姑且稱之為現(xiàn)貨引發(fā)的獨角戲行情，到目前為止它也是絕無僅有的。

　　2018年后供給側改革接近尾聲，此時中美經濟關系成為擾動鋼價的主要因素。中美兩個最大的經濟體開始，使得大宗商品價格搖搖欲墜，鋼價呈現(xiàn)寬幅振蕩。進入三季度傳統(tǒng)淡季，需求端基建投資弱勢，房地產雖新屋開工面積增速持續(xù)提高，但銷售面積增速整體維持低位引發(fā)市場后續(xù)擔憂，期貨價格連連下挫。而供給端在供給側改革和環(huán)保限產下原料供應偏緊，庫存低位徘徊，成本獲得支撐，現(xiàn)貨雖緊隨其后下跌，供需雙方矛盾因素凸顯，后因臨近交割，前期超跌的期價逐步向現(xiàn)貨價格靠攏。

　　2019年開始供給側結構性改革和藍天保衛(wèi)戰(zhàn)，環(huán)保限產趨嚴。據數(shù)據顯示，2019年9月20日，全國主要鋼企高爐開工率為82.3%，而僅一周后高爐開工率已經降為68.5%，可見限產之嚴格。進入12月后，市場漸漸恢復正常，現(xiàn)貨成交不復前期火爆，現(xiàn)貨回歸理性，基差開始收窄。據Myteel數(shù)據顯示，全國237家主流貿易商和需求方的日均成交量約為15.95萬噸，環(huán)比大幅減少。

　　2020年突如其來的疫情肆虐全球，我國在抗疫中上下齊心，快速恢復生產建設，黑色表現(xiàn)尤為堅挺。基于對未來經濟的信心，在基差上明顯走期現(xiàn)回歸、遠月基差修復的結構。

　　湖南大口徑螺旋鋼管商家指出，期貨市場是基于現(xiàn)貨市場的基礎上發(fā)展起來的，期貨是現(xiàn)貨的衍生品，通過期貨市場遠期合約的交易為現(xiàn)貨市場提供了價格發(fā)現(xiàn)的功能，同時為實體經濟提供了套期保值的途徑?；罹褪瞧谪浭袌龊同F(xiàn)貨市場之間的紐帶，做好期現(xiàn)基差研究是企業(yè)套期保值和期貨市場服務實體經濟的保障。